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「a股最大单日跌幅」2010年简历:再通胀能走多远

来源:股票分析 作者:佚名 浏览量:152

为什么要复读2010年?首先比较一些市场趋势:

历史不会简单地重复,但总有惊人的相似之处。自2020年4月以来,随着国内疫情的缓解和全球主要国家巨额流动性的释放,全球主要大宗商品和主要股市的价格都出现了与金融危机后2009年类似的出市。2021年春节以来,随着原油价格的上涨和美国债券收益率的上升,“再通胀”成为主要的交易逻辑。(参考上一篇文章《假期如何持仓?》)

2010年恢复的主要原因是2020年的经济刺激、货币超调、经济周期和市场走势与2009年非常相似。类似情况下,2010年的趋势会在2021年重演吗?通过历史回顾和比较,希望能为2021年“再通胀”和“顺周期性”这两个投资主题找到相关逻辑,并提出参考意见。

首先,众所周知,最重要的相似之处是过度的货币和非同寻常的经济刺激政策。2008年,美联储的QE和中国的4万亿元仍记忆犹新。2009年第一轮QE后,美联储的总资产在金融危机前增加到175%。与当前形势相比,为应对全球疫情,美国联邦储备委员会(Federal Reserve)总资产增至疫情前的87.5%,达到7万亿美元,相当于美国名义GDP的48%。

目前,民主党的1.9万亿经济刺激计划能否通过,成为市场的核心因素。如果疫情过后的第一轮刺激对应的是2008年的QE1,那就意味着1.9万亿的经济刺激计划可以和2010年的QE2相提并论。从民主党的执政传统、耶伦的声明以及美国就业市场的表现来看,很可能会推出,这可能是当前市场与2010年非常重要的相似之处。关于1.9万亿美元财政刺激是否会导致经济过热的讨论越来越激烈。参与辩论的经济学家越来越多,包括美国前财政部长萨默斯、诺贝尔奖得主克鲁格曼等。市场也在这个过程中上涨。

考虑到经济刺激政策本身,应对疫情的经济刺激政策与QE的区别在于,QE应对金融危机,缓解金融体系流动性紧张,而目前的经济刺激直接面对居民收入,居民收入大幅增加。与2009年相比,信贷规模更大,M2的同比增长率达到了历史最高的25%,因此“再通胀”的过程似乎是不可避免的。

其次,从经济周期来考虑,市场上的另一条主要交易线是“补货周期”。我们在之前的报道中多次指出,中美两国将共同进入补货阶段,尤其是美国的制造业库存处于较低水平。一旦疫情缓解,需求恢复,行业补仓是必然的。这一点和2009年中美库存周期同步上升的趋势也有很大的相似之处。

除了以上两点我们认为最重要的,可能还有很多,但不重要,重要的是存在哪些差异。因为这些差异可能会造成市场偏差。同时需要将市场延伸到2011年,因为2011年是货币政策、通货膨胀的拐点,也是商品市场的重要拐点。

首先,我们回顾一下美国国债的收益率和通胀。2009年,美国10年期国债收益率在经济复苏后也有一个上升过程,从2009年初的2%上升到2010年4月的4%,接近危机前水平,期限结构陡峭;2020年3月9日,10年期国债收益率跌至0.84%的最低点,现已反弹至1.34%,与疫情前接近2%的水平仍相距甚远。

2010年4月以后,随着QE 2号的推出,国债利率再次下降。与此相对应,自2010年6月以来,大宗商品价格经过半年的调整后再次上涨,并不断创出新高。全球通货膨胀水平已经上升。美国CPI增速接近4%,中国CPI达到5%,2011年升至6.5%。

美国国债利率是全球资产定价的锚。随着通货膨胀的上升和疫情的缓解,非常规的经济刺激政策将逐步退出,美国国债利率将继续上升,这将给全球资产尤其是股市带来压力,引发新一轮经济衰退。但目前美国CPI增速仍远未达到2.5%-3%的目标(1月份CPI为1.4%)。考虑到疫情爆发后基数低,接下来CPI肯定会涨。美联储主席鲍威尔去年8月在全球央行年会上宣布,美联储将调整政策框架,正式引入“平均通胀目标”。由于美国过去几年的通胀率低于2%,平均通胀目标意味着未来通过持续宽松,通胀将超过2%,使平均通胀目标达到2%。现在退出政策还为时过早,准备推出新一轮财政刺激计划。

但是,我们应该关注中国和其他新兴市场央行的政策变化。春节前,国内货币市场利率上调,央行的操作备受市场关注。虽然“不急转弯”是央行的基本设定,但市场情绪已经变得谨慎起来,尤其是a股市场。

相比之下,第一,为了应对疫情,中国的经济刺激和当年的4万亿不一样。它坚持不注水,坚持不刺激房地产,坚持“留而不炒”;第二,经济结构发生了很大变化,消费的作用越来越明显。经过前几年的供给侧改革和去杠杆化,经济弹性较强;第三,整体杠杆水平一直偏高,增加杠杆的空间非常有限。因此,随着通胀压力的出现和房地产的调控,中国的货币政策可能比美联储更早恢复正常。要率先去杠杆化或者稳定杠杆化,信贷周期平稳,已经慢慢下滑。

2010年通胀高企,央行9月份逐步加息。目前我们认为中国的适度收缩可能更早,这是一个非常重要的区别。

其次,我们认为的另一个重要区别是,在中国经济转型的背景下,新周期对大宗原材料的需求与之前粗放的产能会有一些差异。从子结构来看,一是中国的环保和产业升级抑制了一些行业产能的释放,如煤炭、铝、钢铁等行业,与4万亿元后形成的产能过剩不同;第二,从需求来看,房地产投资受到银行信贷“两条红线”的约束。2021年,预算赤字将下降,基础设施投资持续增长的空间有限。2021年,制造业投资将保持上行,这一点相对更有把握。

基于以上两点,我们认为,与2009-2010年相比,“中国因素”将削弱大宗商品的拉动作用。

综上所述,巨额货币发行和下一轮可能发生的新一轮刺激,加上补充周期的开始,是目前“再通胀”的核心交易逻辑。虽然历史不会简单的重演,比如中国的反应可能更早,但国际定价的品种仍然有充分的上涨理由,这也是目前有色金属和原油上涨更强劲的重要原因。2010年复盘后,我们相信这种趋势还会继续,但品种结构发生了变化,通胀进一步上升。由于担心货币紧缩,股市面临修复估值的压力,基金正转向寻找低价值的流通股。商品市场上与国内房地产和基础设施更相关的品种会相对较弱。

2010年简单复盘还有很多因素没有考虑到,比如农产品。目前国内生猪产能快速上升,生猪价格可能逐渐回落,打压国内CPI,对国内货币政策的约束相对较小,是“不急转弯”的逻辑之一;此外,天气造成了2010年的“高糖水平”和棉花价格飙升,但农产品价格在这一轮商品上涨中相对疲软,因此需要关注未来是否有气候因素。

风险点:国内货币政策收紧超出预期;1.9万亿刺激计划的启动被阻止或规模缩小。

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